경영분석 서브노트

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목차

I. 회계정보와 자본시장
II. 가치평가에 기반한 재무상태표 분석
III. 가치평가에 기반한 손익계산서 분석
IV. 가치평가에 기반한 현금흐름표 분석
V. 가치평가에 기반한 비재무적 정보분석
VI. 이익창출능력 분석
VII. 투자위험 분석
VIII. 이익의 특징, 이익의 질 및 이익예측
IX. 이익조정 분석
X. 이익예측
XI. 기업가치평가와 투자전략

본문내용

인 투자자의 심리 즉, 투자자 심리를 가진 투자자의 시장참여에 따란 발생한다.
- 주가를 결정하는 요소는 내재가치와 투자자 심리 두 가지로 나누어진다. 이 두 요소간의 가중치는 헤징비용에 의해 결정된다. 헤징비용이 낮고 비합리적인 투자자의 영향이 적을수록 가격은 내재가치에 가깝게 형성된다.
2. 재무제표 분석에 필요한 도구
- 추정재무제표로부터 가치평가모형에 필요한 주당 매출액, 주당 순이익, 주당 자기자본, 주당 잉여현금흐름 등 기본적이 수치를 얻을 수 있다.
- 잉여현금흐름은 주주와 채권자의 투자자금을 모두 고려하기 때문에 할인율 역시 자기자본비용과 부채비용을 가중평균한 할인율을 사용해야 한다.
- 자기자본비용: 무위험이자율+Beta*(예상수익률-무위험이자율)
- 가중평균자본비용(WACC) = 자기자본비용*(자기자본/총자산)+부채비용(부채/총자산)
3. 배당할인모형
- 미래 예상배당금의 현재가치를 모두 합하면 주식의 내재가치를 얻을 수 있다.
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- 배당성장률 g는 할인율보다 작아야 한다.
- 배당할인모형은 최초로 제시된 가치평가모형으로 이론적 기초가 탄탄하지만 실용적이지 못하다는 단점이 있다. 배당정책은 기업의 재량적인 선택으로 언제든지 변경될 수 있는 것으로 지급 여부 및 배당금의 규모는 모두 기업에 의해 결정된다.
- 배당은 창출된 부의 분배에 초점을 두고 있지만 주주로서 관심을 갖는 부분은 부를 창출하는 것이다.
- 상당수 기업들은 배당금을 지급하지 않는다. 또한 배당금을 지급하는 기업들도 그 금액은 매년 거의 변하지 않는다. 따라서 상대적으로 짧은 기간인 5년 정도 미래의 배당을 추정해서 배당할인모형을 적용하는 것은 현실적으로 매우 어렵다.
4. 현금흐름할인모형
- 현금흐름할인모형은 실무에서 가치평가에 가장 많이 사용하는 방법이다. 이 모형에 사용하는 수치는 주당 잉여현금흐름과 가중평균자본비용이다.
배당할인모형과 초과이익모형은 주식 내재가치를, 현금흐름할인모형은 기업 내재가치를 구한다.
- 잉여현금흐름은 영업활동으로 인한 현금흐름에서 재투자금액을 차감한 것으로, 배당금이 주주에게 나누어주는 현금이라면, 잉여현금흐름은 주주와 채권자 모두에게 나누어 줄 수 있는 현금이다. 현금할인모형은 주주, 채권자 모두를 포함하는 배당할인모형으로 이해할 수 있다. 보통 부채의 내재가치는 장부금액과 동일하여 기업가치 계산 후 부채 장부금액을 차감하면 자기자본의 내재가치를 얻을 수 있다.
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- 현금흐름할인모형을 성숙하고 영업 및 투자활동이 모두 안정적인 기업에 적합하다. 즉, 잉여현금흐름이 음수인 확장기, 투자활동을 거의 수행하지 않는 쇠퇴기에는 적절하지 않다.
5. 초과이익모형
- 주가는 현금흐름보다는 당기순이익과 관련이 있다.
- 현금흐름에는 기업이 창출하는 비현금성 수익이 포함되지 않지만 발생주의 원칙에 근거한 당기순이익은 비현금성 수익을 포함하고 있다.
- 재무제표의 주당 순이익과 주당 자기자본을 주가와 직접 연결시키는 초과이익모형이 개발되었다.
- 초과이익은 당기순이익에서 주주에게 돌려줘야 할 정상적인 이익을 차감한 부분이다.
- 초과이익모형은 배당할인모형 및 현금흐름할인모형과 차이점을 지니다. ① 회계정보에 기초한 것으로 발생주의 원칙에 따른 회계정보를 사용한다. ② 기타 가치평가모형에 사용되는 수치는 모두 유량 정보지만 초과이익모형은 유량 및 저량 정보를 모두 사용한다. 즉, 미래 주당 순이익 외에도 주당 자기자본을 사용한다. 따라서 기업의 가치를 좀 더 포괄적인 입장에서 평가하는 것이다. ③ 저량 정보인 주당 자기자본은 예측정보가 아닌 현 시점의 재무제표에서 얻을 수 있는 정확한 수치로 이에 의해 내재가치에서 예측정보가 차지하는 비중이 다른 모형보다 낮고, 더 신뢰성이 높다고 할 수 있다.
- 자기자본은 주주가 기업에 투자한 금액의 합이다. 자본비용은 주주가 기업에 자금을 제공할 때 부담하는 위험에 대한 보상이다. 자기자본이익률이 자본비용과 동일할 때 기업의 내재가치는 자기자본의 장부금액과 동일하다.
- 다른 조건이 같을 경우 초과이익모형은 현금흐름할인모형보다 신뢰성이 높다.
6. 상대가치비교법
- 기업이 연속적인 적자를 기록할 때 초과이익모형은 사용하기 곤란하며, 이런 기업은 현금흐름도 종종 음수이기 때문에 현금흐름할인모형도 적용할 수 없다. 이런 경우에는 상대가치비교법을 사용한다.
- 상대가치비교법은 유사한 기업은 가치도 비슷하게 결정된다는 것이다.
- 상대가치비교법은 ① 회사가 상장되지 않아 과거의 회계정보를 파악하기 어렵거나, 역사가 매우 짧아 재무정보의 규칙성이 부족한 경우이다. ② 회사의 경영상황이 안정적이지 못하고 현금흐름과 이익의 변동성이 커서 회계정보에 의한 정확한 예측이 어려운 경우이다. ③ 기업이 장기간 적자를 기록하여 잉여현금흐름이 음수인 경우이다.
- 상대가치비교법은 비교기업의 평가에 가격결정 오류가 존재할 경우 평가 대상 기업의 내재가치에도 심각한 가격결정 오류를 일으킬 수 있다. 따라서 다른 평가방법을 보완하는 역할로만 사용해야 한다.
- 비교대상 기업 선택 시 자산규모, 매출규모, 산업 등의 유사성을 고려해야 하며, 특히 부채비율은 기업의 가치와 위험에 큰 영향을 미치는 요소로 가능하면 부채비율이 근접한 기업을 선택해야 한다.
- 여러 비교대상 기업을 선택하여 PER, PBR, PSR 등의 평균치를 사용하여 유사 기업 전체의 평균적인 상황과 비교한다.
- PER을 이용한 상대가치비교법에서 PER의 분모인 주당 순이익이 지속적인 이익이어야 한다.
7. 가치평가와 투자전략
- 주식에 투자하는 목적은 초과이익을 얻기 위해서이다.
- 시장지수의 기대수익률은 무위험이자율에 위험프리미엄을 더한 수치이다.
8. 결론
- 재무제표 분석에 기초한 가치평가를 하는 것이 비교적 합리적인 방법이다.
- 의미 있는 투자분석은 재무제표뿐만 아니라 거시경제정보, 산업정보, 기업의 비재무정보 등이 기업가치에 미치는 영향에도 신경 써야 하고, 이런 바탕 위에 기업의 사업모델에 대한 깊은 이해가 필요하다.
- 가치투자란 내재가치에 근거한 투자를 말한다. 동시에 투자자 심리에 의한 영향을 없애야 한다.
- 가치투자가 부를 창출하고 시장을 발전시킨다.

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